La globalizzazione finanziaria potrebbe essere entrata in una nuova fase storica. Dopo oltre mezzo secolo caratterizzato dalla progressiva integrazione dei mercati, dalla liberalizzazione dei capitali e dalla concentrazione delle principali infrastrutture finanziarie negli Stati Uniti e in Europa, il sistema internazionale mostra segnali di una crescente frammentazione. Le tensioni geopolitiche, la ricerca di autonomia strategica da parte delle economie emergenti e l’introduzione di nuove tecnologie stanno modificando gli equilibri su cui si è fondata la circolazione internazionale del denaro.
È questa la tesi centrale dello studio The Architecture of Cross-Border Finance: Fifty Years of Evolution from National Segmentation to Fragmented Globalization, realizzato da Cristina Di Luigi e Antonio Perrella e pubblicato nel settembre 2026 nella collana Mercati, infrastrutture, sistemi di pagamento della Banca d’Italia. Il lavoro, che esprime le opinioni degli autori e non necessariamente quelle dell’istituzione, ricostruisce l’evoluzione della finanza transfrontaliera a partire dal crollo del sistema di Bretton Woods nel 1971, individuando nelle infrastrutture finanziarie uno degli strumenti attraverso i quali si esercita il potere economico internazionale.
Il punto di partenza dell’analisi è che la globalizzazione non dipende soltanto dalla libertà di movimento dei capitali, dall’apertura commerciale o dall’internazionalizzazione delle imprese. Per funzionare, ha bisogno di una complessa architettura operativa costituita da sistemi di pagamento, piattaforme di negoziazione, controparti centrali, depositari di titoli e reti bancarie internazionali.
Si tratta di infrastrutture spesso poco visibili al grande pubblico, ma indispensabili per trasferire denaro da un Paese all’altro, regolare operazioni finanziarie, acquistare titoli esteri e garantire il funzionamento degli scambi internazionali. Il loro controllo, la loro localizzazione e le regole che ne disciplinano l’accesso assumono pertanto un’importanza che supera la dimensione strettamente economica.
Secondo gli autori, per comprendere le trasformazioni della finanza mondiale occorre considerare quattro fattori strettamente collegati: innovazione tecnologica, regolamentazione, integrazione economica e politica, dinamiche geopolitiche. La loro interazione ha favorito inizialmente la costruzione di un sistema finanziario sempre più integrato, ma ha successivamente contribuito alla comparsa di nuove divisioni.
La svolta originaria risale al 1971, quando gli Stati Uniti sospesero la convertibilità del dollaro in oro, avviando il superamento del sistema monetario internazionale nato dagli accordi di Bretton Woods. L’affermazione dei cambi flessibili, accompagnata dalla progressiva liberalizzazione dei movimenti di capitale, aprì una stagione di profonda trasformazione dei mercati finanziari.
Tra gli anni Ottanta e i primi Duemila, la deregolamentazione e l’innovazione tecnologica favorirono l’espansione delle attività finanziarie internazionali. Le grandi banche corrispondenti, soprattutto quelle operative a New York e Londra, assunsero un ruolo centrale nell’intermediazione dei pagamenti transfrontalieri, mentre la progressiva informatizzazione consentì di gestire volumi di transazioni sempre maggiori.
Nacque così un sistema globale fortemente interconnesso, ma anche profondamente asimmetrico. L’accesso alla finanza internazionale dipendeva in misura considerevole da un numero relativamente limitato di istituzioni, infrastrutture e centri finanziari occidentali.
La nascita di SWIFT negli anni Settanta, l’affermazione dei sistemi elettronici di regolamento e la successiva creazione di CLS nel 2002 contribuirono a rafforzare questa architettura. Parallelamente, l’integrazione europea produsse infrastrutture comuni, come TARGET e successivamente TARGET2, destinate a sostenere il funzionamento della moneta unica e dei mercati finanziari dell’area dell’euro.
L’integrazione, tuttavia, comportava anche una crescente concentrazione dei rischi. La crisi finanziaria del 2008 rappresentò il momento in cui emersero con particolare evidenza le vulnerabilità di un sistema caratterizzato da istituzioni di grandi dimensioni, complesse catene di intermediazione e forti interdipendenze internazionali.
La risposta delle autorità fu un rafforzamento della regolamentazione prudenziale e degli standard di sicurezza delle infrastrutture finanziarie. Le riforme successive alla crisi cercarono di contenere i rischi sistemici, migliorare la solidità degli intermediari e rendere più sicure le operazioni finanziarie.
Questi interventi produssero però anche conseguenze meno favorevoli per l’integrazione internazionale. L’aumento dei costi regolamentari e degli obblighi di conformità contribuì alla riduzione delle relazioni bancarie di corrispondenza, soprattutto nei mercati considerati meno remunerativi o maggiormente esposti a rischi di conformità.
Lo studio riporta che tra il 2011 e il 2022 il numero dei corrispondenti bancari attivi a livello internazionale si è ridotto del 30%, con diminuzioni prossime al 50% in alcune regioni. Nello stesso periodo, il numero dei corridoi di pagamento attivi è diminuito di oltre il 16%.
Si tratta di un fenomeno particolarmente significativo perché mostra come una regolamentazione concepita per rafforzare la stabilità possa accompagnarsi a una riduzione dell’accessibilità dei servizi finanziari internazionali. Le conseguenze interessano soprattutto le economie emergenti, le imprese impegnate nel commercio internazionale e i migranti che trasferiscono denaro alle famiglie nei Paesi d’origine.
La globalizzazione finanziaria ha così cominciato a confrontarsi con una contraddizione: le misure necessarie a rendere più sicuro il sistema possono, in determinate circostanze, aumentarne i costi e ridurne la capillarità.
A questa trasformazione si aggiunge una seconda dinamica, destinata ad assumere un’importanza crescente: la geopolitica delle infrastrutture finanziarie. Uno degli aspetti più interessanti dello studio è proprio il riconoscimento che i sistemi di pagamento e di regolamento non sono semplicemente strumenti tecnici al servizio dei mercati, ma possono diventare elementi centrali della competizione tra Stati.
La vicenda di SWIFT è particolarmente indicativa. La rete internazionale di messaggistica finanziaria, sviluppata negli anni Settanta attraverso un modello cooperativo, rappresenta uno dei principali strumenti di comunicazione utilizzati dalle banche per effettuare operazioni internazionali. Pur non trasferendo direttamente denaro, permette lo scambio standardizzato delle informazioni necessarie all’esecuzione delle transazioni.
La sua rilevanza strategica è emersa con particolare evidenza in occasione delle sanzioni internazionali. L’esclusione di alcune banche iraniane nel 2012 e di determinati istituti russi nel 2022 ha dimostrato come l’accesso alle infrastrutture finanziarie possa essere condizionato da decisioni politiche e giuridiche.
Il problema assume una dimensione ancora più ampia quando riguarda le infrastrutture di custodia e regolamento dei titoli. L’immobilizzazione delle attività della banca centrale russa detenute presso Euroclear, successiva all’invasione dell’Ucraina, costituisce un esempio della rilevanza strategica acquisita da queste strutture. Il caso dimostra che la capacità di custodire e regolare attività finanziarie internazionali comporta anche responsabilità e implicazioni geopolitiche.
In questo contesto si comprende la crescente attenzione di numerosi Paesi verso la costruzione di infrastrutture alternative. La Russia ha sviluppato il sistema di messaggistica finanziaria SPFS e il circuito nazionale di pagamento Mir, mentre la Cina ha introdotto nel 2015 il Cross-Border Interbank Payment System, conosciuto come CIPS, con l’obiettivo dichiarato di sostenere l’internazionalizzazione del renminbi.
Il sistema cinese presenta una caratteristica particolarmente significativa: può utilizzare sia gli standard di messaggistica SWIFT sia un proprio sistema di comunicazione. Quest’ultima possibilità costituisce un’alternativa operativa nel caso di restrizioni all’accesso alle infrastrutture internazionali esistenti.
Non significa, tuttavia, che sia già stata costruita un’architettura finanziaria capace di sostituire quella occidentale. Lo studio evidenzia come la maggior parte dei pagamenti effettuati attraverso CIPS continui a utilizzare la messaggistica SWIFT. La realizzazione di un’infrastruttura alternativa non coincide necessariamente con il raggiungimento di una piena indipendenza operativa.
Anche i BRICS hanno avviato iniziative volte a rafforzare i collegamenti tra i sistemi di pagamento nazionali e a favorire l’utilizzo delle valute locali negli scambi internazionali. I progetti citati nello studio, tra cui la BRICS Cross-Border Payments Initiative e BRICS Pay, testimoniano l’interesse verso una maggiore autonomia finanziaria, sebbene il loro sviluppo e la loro effettiva capacità operativa rimangano elementi da verificare.
È importante distinguere, infatti, tra l’annuncio di nuove infrastrutture e la loro capacità di acquisire un ruolo sistemico. Quest’ultima dipende dalla diffusione delle valute utilizzate, dalla partecipazione degli intermediari, dalla disponibilità di liquidità, dall’affidabilità tecnologica e dal riconoscimento di regole condivise.
La trasformazione descritta dagli autori non implica quindi necessariamente la fine della centralità del dollaro. Nel lavoro viene ricordato che, secondo i dati della Banca centrale europea riferiti al 2025, la valuta statunitense rappresentava circa il 58% delle riserve valutarie mondiali, contro il 20% dell’euro.
Il possibile passaggio verso un sistema multipolare riguarda piuttosto la distribuzione del potere sulle infrastrutture e la progressiva comparsa di reti regionali in grado di ridurre la dipendenza da un numero limitato di operatori internazionali.
Questa distinzione è fondamentale. Un mondo nel quale esistono più sistemi di pagamento e più infrastrutture finanziarie non è necessariamente un mondo nel quale il dollaro ha perso la propria posizione dominante. La multipolarità delle infrastrutture potrebbe svilupparsi più rapidamente della multipolarità monetaria, dando origine a un sistema nel quale convivono nuove reti regionali e una persistente centralità delle principali valute occidentali.
In questo scenario, l’Europa occupa una posizione particolare. Da un lato, dispone di una moneta internazionale e di infrastrutture finanziarie avanzate. Dall’altro, continua a confrontarsi con una frammentazione dei mercati dei capitali e con alcune dipendenze operative da infrastrutture esterne all’Unione.
L’esperienza europea dimostra che l’integrazione finanziaria non deriva automaticamente dall’esistenza di una moneta comune. Richiede anche sistemi condivisi di pagamento, compensazione, custodia e regolamento, oltre a un quadro normativo capace di superare le differenze nazionali.
La realizzazione di TARGET, TARGET2 e TARGET2-Securities rappresenta un passaggio importante in questa direzione. L’intervento pubblico ha consentito di sviluppare infrastrutture comuni laddove le iniziative degli operatori privati non erano state sufficienti a superare le divisioni esistenti.
La Brexit ha inoltre riportato al centro dell’attenzione europea la dipendenza dalle controparti centrali localizzate nel Regno Unito. La questione non riguarda soltanto l’efficienza dei mercati, ma anche la capacità dell’Unione di preservare la stabilità finanziaria e di esercitare un maggiore controllo sulle infrastrutture considerate strategiche.
In tale prospettiva, il rafforzamento dell’integrazione dei mercati europei dei capitali e il progetto dell’Unione del risparmio e degli investimenti assumono un significato più ampio rispetto al semplice sostegno della crescita economica. Possono contribuire a consolidare il ruolo dell’Europa nella futura architettura finanziaria internazionale.
Un altro elemento decisivo è rappresentato dall’innovazione tecnologica. La diffusione dei pagamenti istantanei, delle tecnologie a registro distribuito e della tokenizzazione potrebbe modificare profondamente il funzionamento delle infrastrutture finanziarie.
Le tecnologie a registro distribuito consentono, almeno potenzialmente, di integrare in un’unica piattaforma attività che oggi richiedono l’intervento di numerosi intermediari. L’emissione, la negoziazione e il regolamento degli strumenti finanziari potrebbero così essere organizzati attraverso procedure maggiormente automatizzate.
La tokenizzazione, in particolare, permette di rappresentare digitalmente attività finanziarie tradizionali su piattaforme programmabili. Questa evoluzione potrebbe ridurre i costi operativi, abbreviare i tempi delle transazioni e limitare alcuni rischi connessi alla complessità delle attuali catene di intermediazione.
Gli autori sottolineano però che l’innovazione tecnologica non garantisce automaticamente una maggiore integrazione. La proliferazione di piattaforme indipendenti, costruite secondo standard differenti e sottoposte a normative nazionali non armonizzate, potrebbe produrre nuove forme di frammentazione.
Si tratta di un paradosso significativo: tecnologie progettate per rendere più efficienti i collegamenti finanziari internazionali potrebbero contribuire alla creazione di ecosistemi chiusi e scarsamente interoperabili.
L’interoperabilità diventa quindi una delle questioni centrali per il futuro. Non basta che due sistemi siano tecnologicamente compatibili. Devono poter operare secondo regole commerciali, giuridiche e di vigilanza sufficientemente armonizzate.
La Roadmap del G20 per migliorare i pagamenti transfrontalieri, avviata nel 2020, rappresenta un tentativo di affrontare proprio questo problema. L’obiettivo è rendere i trasferimenti internazionali più rapidi, meno costosi, trasparenti e accessibili.
Lo studio evidenzia che sono già operativi diversi collegamenti bilaterali tra sistemi di pagamento istantanei, soprattutto nell’area Asia-Pacifico. Ulteriori progetti sono in fase di sperimentazione o sviluppo in altre regioni.
L’esperienza dei mercati emergenti assume in questo quadro un’importanza particolare. Sistemi come UPI in India e Pix in Brasile dimostrano come l’innovazione nei pagamenti non sia più necessariamente concentrata nelle economie occidentali.
La possibilità di sviluppare direttamente infrastrutture digitali avanzate, senza dover sostenere tutti i costi di trasformazione dei sistemi tradizionali, può favorire l’inclusione finanziaria e contribuire a modificare la distribuzione geografica dell’innovazione.
Resta tuttavia aperto un interrogativo: queste nuove infrastrutture favoriranno la costruzione di una rete finanziaria internazionale maggiormente distribuita oppure daranno origine a sistemi regionali organizzati secondo differenti appartenenze economiche e geopolitiche?
La risposta dipenderà probabilmente meno dalle possibilità offerte dalla tecnologia che dalle scelte politiche e dagli accordi internazionali. È proprio questo uno dei risultati interpretativi più significativi della ricerca: le infrastrutture finanziarie non si sviluppano indipendentemente dai rapporti di forza tra gli Stati, ma ne riflettono le priorità strategiche, contribuendo contemporaneamente a modificarli.
Il rischio è che la ricerca di una maggiore autonomia finanziaria produca una moltiplicazione di infrastrutture nazionali e regionali incapaci di comunicare efficacemente tra loro. In tale scenario, la riduzione della dipendenza dai tradizionali centri finanziari occidentali potrebbe accompagnarsi a un aumento dei costi delle transazioni e a nuove difficoltà per il commercio internazionale.
Esiste tuttavia anche uno scenario differente, nel quale sistemi regionali più autonomi riescano a collegarsi attraverso accordi multilaterali o bilaterali. Una configurazione di questo tipo consentirebbe di distribuire maggiormente il potere finanziario senza rinunciare ai benefici dell’interconnessione.
La ricerca non dimostra che uno di questi scenari sia inevitabile. Il suo contributo consiste soprattutto nel ricostruire le trasformazioni storiche che rendono plausibile il passaggio verso un’architettura multipolare. Trattandosi di uno studio prevalentemente storico e qualitativo, le considerazioni sul futuro devono essere interpretate come ipotesi e prospettive, non come previsioni certe.
Gli stessi autori riconoscono inoltre la necessità di approfondire il ruolo delle economie asiatiche e di studiare più sistematicamente il rapporto reciproco tra regolamentazione, innovazione tecnologica e geopolitica.
Il messaggio che emerge dall’analisi è comunque rilevante: la globalizzazione finanziaria non sta semplicemente tornando alla frammentazione nazionale che caratterizzava il periodo successivo al crollo di Bretton Woods. Si sta piuttosto confrontando con la possibilità di una diversa organizzazione internazionale, nella quale l’integrazione potrebbe svilupparsi attorno a più centri regionali.
Per l’Europa, questa trasformazione solleva una questione fondamentale: come rafforzare la propria autonomia strategica senza compromettere l’apertura internazionale dei mercati. Per le economie emergenti, apre invece la possibilità di partecipare più direttamente alla costruzione delle infrastrutture attraverso le quali circolano i capitali.
La sfida consiste nel trovare un equilibrio tra sicurezza, sovranità, efficienza e cooperazione. Un sistema finanziario più distribuito potrebbe ridurre alcune dipendenze strutturali, ma una frammentazione eccessiva rischierebbe di compromettere proprio quei vantaggi economici che hanno sostenuto cinquant’anni di integrazione.
In definitiva, il lavoro di Di Luigi e Perrella invita a osservare la competizione economica internazionale da una prospettiva spesso trascurata. Il futuro della finanza mondiale non dipenderà soltanto dal peso delle economie, dalla forza delle valute o dalla dimensione dei mercati, ma anche dalle regole e dalle infrastrutture che permetteranno a questi sistemi di comunicare.
La questione decisiva non sarà semplicemente chi controllerà le nuove reti finanziarie, ma se tali reti saranno in grado di mantenere aperti i collegamenti necessari al funzionamento dell’economia internazionale. È su questo equilibrio tra autonomia e interdipendenza che potrebbe prendere forma la prossima fase della globalizzazione.
